盡管當前債券收益率整體有所下探，但在資金面邊際趨緊預期尚存的背景下，市場中依舊不乏看空的機構。

不過，當前“股債蹺蹺板”效應依舊明顯，加之“穩貨幣”及“防風險”訴求決定了資金面缺乏大幅波動的想象空間，因此對債市持看多態度的機構依舊占據主流。

不少分析人士認為，基于債市‘最后一跌’空間比較有限的判斷，則眼下逢調加倉或是更為正確的選擇。

市場分歧猶存

春節以來，國內“股債蹺蹺板”效應明顯，在基本面利空被充分預期的背景下，疊加央行表態呵護資金面——DR007利率維持在2.2%，這使得債市的不確定性持續削弱。

中央國債登記結算有限責任公司提供的數據顯示，截至4月21日收盤，銀行間利率債市場收益率整體下行。具體來看，SKY_3M下探2BP至2.05%;中債國債收益率曲線2年期回落3BP至2.70%;SKY_10Y穩定在3.15%的位置。

“就現階段的債市而言，3至4月份信用債集中到期的恐慌已獲得緩釋，地方債供給受到央行的‘保駕護航’，3月測算超儲率(1.48%)較2月明顯回升，資金壓力亦有所下降，原本市場預期的4月資金緊張并未出現。”在國泰君安證券研究所固定收益首席分析師覃漢看來，“即便5月地方債供給明顯放量，但在‘穩利率+市場主動欠配’的大環境中，債券利率也很難大幅上行。”

然而，記者在采訪中發現，目前市場中亦不乏基于貨幣政策邊際收緊判斷而看空債市表現的機構。

“這兩個月資金面之所以比較寬松，是因為管理層有意助力維持信用債市場的平穩運行。永煤、華晨和華夏幸福等違約事件曝光之后，風險防控工作獲得了政策層面的高度重視。”一位機構交易員向記者表示，“可以看到，2021年3月、4月公司信用類債券的到期量，分別達到了1.2萬億元和1.06萬億元，是歷年來的最高和次高水平。不可否認，寬松的貨幣環境，是企業順利再融資的關鍵。”

向后看，與3月和4月相比，5月和6月內中長期公司信用債的到期額將出現“斷崖式”下降，彼時市場的再融資壓力會顯著降低。換言之，一旦未來貨幣政策的關注重點，從防風險轉移到控通脹(資產價格)，那么債市利率能否繼續下攻必將被打上問號。

看多仍是主流

雖然貨幣寬松——這一債市“多頭”眼中影響市場階段內表現的關鍵趨勢能否延續依舊值得商榷，但面對即將到來的5月，持樂觀態度的機構依舊占據主流。

太平洋證券固定收益分析師陳曦指出，央行收緊利率政策，并開啟利率上行周期，需要有明確的觸發因素——包括經濟過熱;趨勢性、全局性高通脹;防范金融系統性風險。

“我們認為，當前央行維持2.2%左右的資金利率水平是長期化的。有鑒于此，就債券投資者角度出發，如果之后收益率沒有明顯上行，那么執行‘短久期、等待上行’策略就是變相的‘踏空高票息收益’，時間并不站在‘空頭’一方。”陳曦判斷，“債牛已至，‘最后一跌’并不存在，中國利率債是2021年最好的資產，十年期國債的合理水平料在2.8%至2.9%左右，我們目前仍維持這一觀點不變。”

“眼下，信用‘灰犀牛’風險持續增大，機構對評級下沉有顧慮，權益增強難度較大，債市缺乏‘優質資產’，而這將利好利率債及長久期高評級信用債。”覃漢同時表示，“當前來看，機構整體倉位、久期仍然偏低，‘欠配’特征明顯。我們多次提及，如果一致預期是等待利率沖高后再進場，那么大概率不會有‘最后一跌’，或者說即使有‘最后一跌’，空間也比較有限。”

中金公司方面亦判斷，當前貨幣政策可能仍會維持中性水平，甚至會視后續經濟動能變化而進一步轉松，雖不排除會階段性的出現一些針對市場杠桿行為的“警示”，但大概率不會形成趨勢。由此，建議投資者不必再等“最后一跌”的出現。眼下，選擇等待還是立即買入，將成為二季度債市的“勝負手”。

建議擇機加倉

根據歷史已有經驗，在預期較為一致的市場中，必然會出現“搶跑”機構。

記者采訪發現，較之于謹慎觀望，短期內建議逢調整積極加倉的觀點開始增多。

畢竟，4月以來，債券市場對基本面利空的反饋持續“鈍化”，隨著央行方面表態將“合理運用公開市場操作等多種貨幣政策工具，對流動性進行精準調節，保持銀行體系流動性合理充裕，為政府債券發行提供適宜的流動性環境”，業界普遍預期，二季度流動性環境定調無虞，買盤情緒將帶動債市“走牛”。

“當前期限利差分布較為合理，參考收益率曲線和歷史分位數水平，交易盤方面，建議持續跟蹤市場利率走勢,順勢交易快進快出，品種可以選擇性價比合適的3至5年期政策性金融債;配置盤方面，我們更建議選擇中短端品種——兼顧票息與騎乘資本利得收益。長期來看，考慮到利率債供給壓力、全球經濟修復和通脹預期可能會驅動長端利率再次回升，則屆時(逢高)再配置長端凸點品種或更為穩妥。”南京銀行資金運營中心金融市場研究部分析師劉怡慶說。

“后續的收益率下行并不需要基本面等因素驅動。”陳曦則樂觀地表示，“在國內經濟基本面復蘇仍不均衡，國際政治、經濟高度不確定，實體經濟特別是小微企業、低收入階層困難重重的當下，利率政策于目前水平步入長時間觀察期料成為大概率事件。后續，業界對央行利率政策預期的糾偏，已經足以讓十年期國債收益率下行至3%以下。我們認為，如有非央行利率政策引發、不改變‘資產荒’大邏輯的債市調整，應該都是買入機會。”

關鍵詞： 債券收益 下探