出品 | 子彈財觀

(資料圖)

作者 | 嬛嬛

最近，“復(fù)星6500億債務(wù)壓頂”的傳聞，讓復(fù)星國際旗下多家公司股價出現(xiàn)波動，然而詳細(xì)拆解復(fù)星國際的負(fù)債結(jié)構(gòu)后，市場機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，所謂的“債務(wù)壓頂”實為聳人聽聞的誤讀。

1、讀懂復(fù)星國際的真實負(fù)債

復(fù)星國際6500億負(fù)債最近引發(fā)輿論關(guān)注。一些言論主觀臆斷地從復(fù)星國際合并資產(chǎn)負(fù)債表中負(fù)債一欄下的數(shù)字，得出復(fù)星國際目前有6500億債務(wù)。

但復(fù)星國際的特殊之處在于，其旗下有多家金融機(jī)構(gòu)，如保險公司、資管公司等，其負(fù)債和傳統(tǒng)意義上的負(fù)債概念并不一樣，所以6500億這個數(shù)字并不是復(fù)星國際真正需要面對的債務(wù)。

舉幾個例子：

復(fù)星國際旗下保險公司的負(fù)債合計1941.36億元，這部分業(yè)務(wù)的資產(chǎn)負(fù)債率為91.71%。但保險公司向來就有高桿杠的特性，縱觀國內(nèi)幾家上市險企2022年半年報中的資產(chǎn)負(fù)債率：其中中國太保為88.96%；中國人壽為90.55%；新華保險為91.17%。可見復(fù)星國際保險板塊負(fù)債率在合理范圍內(nèi)，同時也符合保險監(jiān)管部門要求的資本充足率和償付能力。

另外，復(fù)星國際也有不少資管業(yè)務(wù)，包括德國HAL私人銀行、復(fù)星恒利證券、復(fù)星創(chuàng)富、復(fù)星銳正等金融機(jī)構(gòu)和一些私募、風(fēng)投基金等；這部分業(yè)務(wù)的負(fù)債合計為2432.69億元，資產(chǎn)負(fù)債率85.63%。再對比國內(nèi)的相關(guān)企業(yè)2022年半年報的資產(chǎn)負(fù)債率：招商銀行為90.79%；杭州銀行為93.87%；中信證券為82.39%；平安資管為86.01%。

以銀行為例，其主要靠吸收存款和發(fā)放貸款之間利差來賺取利潤，負(fù)債占比一般都比較高,如果資產(chǎn)負(fù)債率太低，反而要引起警惕。所以復(fù)星國際的資管業(yè)務(wù)負(fù)債率也合理得當(dāng)，同樣在銀保監(jiān)會、證監(jiān)會等監(jiān)管部門的監(jiān)管下正常開展業(yè)務(wù)。

要知道我國的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)對于數(shù)字很敏感，監(jiān)管部門都認(rèn)可復(fù)星國旗下業(yè)務(wù)的相關(guān)杠桿率，也沒有提示過風(fēng)險，“6500億債務(wù)壓頂”的謠言不攻自破。

那么復(fù)星國際的真實企業(yè)債務(wù)有多少？

除了以上特殊行業(yè)經(jīng)營所必須的負(fù)債，復(fù)星國際的有息債務(wù)為2600億元，但是這也不是真實的有息負(fù)債，因為2600億元中還包含了旗下豫園股份、復(fù)星醫(yī)藥等并表上市子公司的債務(wù)，這些債務(wù)由各上市公司獨立承擔(dān)償付責(zé)任。

逐一剔除后，最后真正歸屬于復(fù)星國際的負(fù)債（即復(fù)星國際需要償還的），則大約只有1000億元左右，而相對應(yīng)的是其有價值2700億元左右的總資產(chǎn)，所以復(fù)星國際的償債壓力并不大。

這也提醒投資者們，看一個公司的負(fù)債壓力不能只看表面的“負(fù)債”二字。

曾經(jīng)同樣的鬧劇還出現(xiàn)在小米和一些優(yōu)秀房企身上，小米要上市時，大家發(fā)現(xiàn)，嚯！負(fù)債1000多億，小米哪還得起這么多錢？其實這些負(fù)債與可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股產(chǎn)生的大額公允價值虧損有關(guān)，這種虧損的數(shù)字越大，反倒說明這家公司越優(yōu)秀。另外，一些穩(wěn)健房企也經(jīng)常被詬病負(fù)債太高，但房企流動性負(fù)債科目下很大一部分是合同負(fù)債（預(yù)收賬款），未來交樓后會結(jié)轉(zhuǎn)為收入。

所以不要一聽負(fù)債就色變，主要是得看企業(yè)的償債能力啊！

2、多家大行、機(jī)構(gòu)力挺

上次面對“債務(wù)壓頂”的謠言，復(fù)星果斷選擇了回購債券，顯示“手中有糧、心中不慌”。

不斷被境外機(jī)構(gòu)做空、下調(diào)評級、散布謠言，這已經(jīng)不是復(fù)星一家企業(yè)的困擾了。

今年以來，中國民企被評級機(jī)構(gòu)調(diào)整評級，幾乎成了常態(tài)。2022年內(nèi)，穆迪一共對75家企業(yè)采取負(fù)面評級行動，包括評級下調(diào)，負(fù)面展望和負(fù)面觀察，其中67家為民企；標(biāo)普對62家企業(yè)采取負(fù)面評級行動，其中59家為民企；惠譽(yù)對67家企業(yè)采取負(fù)面評級行動，其中64家為民企。

不久前，碧桂園、龍湖、旭輝等也都接連遭遇了境外機(jī)構(gòu)的做空，而且這些公司都是重資產(chǎn)且和國民生活息息相關(guān)的優(yōu)秀企業(yè)，我們不難猜測，戴著有色眼鏡的機(jī)構(gòu)變多了。

值得一提的是，近期中國工商銀行、匯豐中國等多家中外銀行，都已經(jīng)與復(fù)星簽訂了戰(zhàn)略合作協(xié)定。要知道，銀行現(xiàn)在對于大型民企的態(tài)度都是“擇優(yōu)而助”，謹(jǐn)慎程度很高，但復(fù)星目前已經(jīng)有了約3367億元的備用信貸額，也側(cè)面說明了銀行等機(jī)構(gòu)的對于復(fù)星的信心。

這種信心的來源，則是看到了復(fù)星國際業(yè)績中的“韌勁”。2022年上半年，復(fù)星國際總收入達(dá)人民幣828.9億元，同比增長17.7%；反映其產(chǎn)業(yè)運營能力的核心指標(biāo)企業(yè)經(jīng)營性利潤達(dá)人民幣23.3億元，同比上升35.5%。

上半年期末，復(fù)星國際的現(xiàn)金及銀行結(jié)余及定期存款更增加了約人民幣210億元至人民幣1176.5億元；總債務(wù)占總資本比率為56.8%，現(xiàn)金充裕并且錄得上升，集團(tuán)財務(wù)狀況非常穩(wěn)健。

9月16日，摩根士丹利（大摩）發(fā)表研報稱，“近期中報復(fù)星合并層面負(fù)債數(shù)字主要是子公司層面的債務(wù)，估算其集團(tuán)控股層面（Holdco）負(fù)債遠(yuǎn)小于此，包括境內(nèi)外債券和銀行貸款等。在現(xiàn)金層面，由于公開市場關(guān)閉，可以理解公司近期出售一些流動資產(chǎn)來增強(qiáng)現(xiàn)金儲備。按估計，近期出售資產(chǎn)的現(xiàn)金回流加上本身持有的現(xiàn)金，足以滿足近期還款需求。”

對此，摩根士丹利對復(fù)星國際重申“買入”評級，維持目標(biāo)價11.4港元。這也是大摩最近第三次發(fā)布研報力挺復(fù)星國際。

除了大摩對于復(fù)星國際的力挺外，多家機(jī)構(gòu)包括高盛、花旗、大和資本、中金公司等均發(fā)表報告，一致給予復(fù)星國際「買入」或「跑贏大市」評級。

所以，面對連負(fù)債內(nèi)涵都讀不懂的謠言，和大摩、高盛、中金公司等機(jī)構(gòu)的權(quán)威評價，我們該選擇相信誰，應(yīng)該一目了然了吧？

*文中配圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

關(guān)鍵詞： 復(fù)星國際