出品 | 子彈財經

(資料圖片僅供參考)

作者 | 左星月

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近日，“豬老六”四川德康農牧食品集團股份有限公司（以下簡稱“德康農牧”）再次沖刺港股IPO。

德康農牧是一家畜禽養殖企業，主營生豬、黃羽肉雞育種、養殖以及飼料產品，其中生豬業務占總收入的七成以上。2022年，德康農牧在中國所有生豬供應商中排名第六，被稱為“豬老六”。

此次為德康農牧第三次向港交所遞交聆訊資料，此前分別于2021年6月、2023年1月遞交申請。如今第三次遞表，企業的實際經營發展如何？

受“豬周期”影響，德康農牧的業績波動較大，2021年處在虧損的狀態，越來越低的毛利率也體現出公司盈利能力下滑的不爭事實。

此外，德康農牧與新希望存在著較大的關聯，但仍然面臨著較大的償債壓力，而多次被罰也表明德康農牧在管理方面存在著較大的瑕疵。

因此，德康農牧這次能否成功邁入港交所大門，還需進一步觀察。

1、“豬周期”影響公司利潤

中國的生豬市場極為分散，就2022年生豬的銷售價值及銷量而言，前十大參與者分別占總市場份額的19.9%及18.0%。

2022年，德康農牧的生豬銷售價值為117億元，市場份額為0.9%；公司的生豬銷量為540萬頭，市場份額為0.8%，德康農牧在生豬銷售價值和銷量兩方面均排名第六。

圖 / 德康農牧招股書

受“豬周期”影響，德康農牧的業績波動較大。

招股書顯示，2020年-2023年前五月（以下簡稱“報告期”），德康農牧的營業收入分別為81.45億元、99.02億元、150.37億元、63.62億元；同期凈利潤分別為36.08億元、-31.73億元、9.10億元、-21.84億元。

圖 / 德康農牧招股書

報告期內，德康農牧的營業收入雖然在逐年增長，但是卻呈現了“增收不增利”的狀態，公司在2021年虧損金額高達31.73億元，2022年公司利潤雖然扭虧為盈，但是相比2020年還是有所差距。

針對2021年利潤縮減的原因，德康農牧在招股書中表示，由于2021年的商品肉豬的供應量增加，導致公司的商品肉豬的平均售價下降。此外，與2020年相比，2021年的飼料及飼料原料市價上升，導致原料成本增加，因此，公司出現了大額虧損。

事實上，生豬企業受“豬周期”影響較大。“豬周期”是指受生豬供需不匹配影響的豬肉價格周期性變化，我國完整的“豬周期”歷史上一般持續約4至5年。

因此，德康農牧將會持續受到“豬周期”影響，利潤也會隨之上下波動。

值得注意的是，德康農牧的核心業務為生豬銷售，報告期內，公司生豬產品貢獻的收入分別占總收入的70.6%、72.4%、78.1%、78.8%。

而核心業務的毛利率走低，也拉低了德康農牧整體的毛利率。

招股書顯示，報告期內，德康農牧的毛利率分別為38.8%、7.7%、13.8%、-6.0%，呈現出波動下滑的趨勢。

從德康農牧的核心業務生豬銷售來看，報告期內，公司的商品肉豬的毛利率分別為55.2%、5.2%、14.7%、-6.1%；種豬的毛利率分別為76.1%、66.4%、39.6%、32.4%。

與此同時，商品仔豬的毛利率由2020年的65%下滑至2023年前五月的4.2%；公豬精液的毛利率由2020年的64.3%下降至2023年前五月的38.2%。

圖 / 德康農牧招股書

由此可見，報告期內，德康農牧的核心產品的毛利率均大幅下滑，公司的盈利能力也令人擔憂。

就在2023年前五月，德康農牧仍處在虧損的狀態。截至2023年5月31日，公司錄得毛損及凈虧損分別為3.829億元和21.85億元。

圖 / 德康農牧招股書

對此，德康農牧也在招股書中表示，公司的經營業績受到生豬及家禽產品銷售價格周期性波動的重大影響，從而影響公司的收入；同時受到飼料及飼料原料采購價格波動的重大影響，從而影響公司的成本。因此，公司幾年后仍然有持續虧損的可能。

不穩定的業績對于德康農牧來說存在著一定的風險。此外，相比于營收八百多億的溫氏股份等豬企巨頭，德康農牧的營收規模較小，抵御風險的能力較弱，這很有可能成為德康農牧IPO路上的障礙。

2、新希望創始人為股東，資金壓力只增不減

德康農牧成立于2014年，注冊資本為人民幣1億元。由王德根、陳育新、胡偉、唐健源、饒暉、劉國峰以及王德輝7人，共同設立德康農牧。

公司的實際控制人為王德根，直接持有德康農牧已發行股本約3.29%，并通過德盛榮和（由王德根全資擁有）間接持有36.21%公司已發行股本。此外，王德輝是王德根的兄弟，持有公司1.65%的股份。

德康農牧另一個亮眼的大股東是陳育新，持有德康農牧12.34%的股份。公開資料顯示，陳育新別名劉永美，是成都華西希望集團有限公司（以下簡稱“希望集團”）創始人，其弟弟劉永好現任新希望集團有限公司董事長。

事實上，實控人王德根與希望集團早有關聯。招股書顯示，王德根早在1999年5月便加入希望集團的附屬公司，任職代理總經理。王德根自2007年10月至今擔任四川希望教育產業集團有限公司董事。

雖然與新希望有著深度關聯，但是德康農牧目前仍是債臺高筑。

報告期內，德康農牧的流動負債合計為44.97億元、63.23億元、90.84億元、97.71億元，其中，計息借款高達24.45億元、32.14億元、44.56億元、49.95億元。可見，公司的負債水平處在連年增長的趨勢。

圖 / 德康農牧招股書

由于債務水平較高，德康農牧不得不支付較高的利息。

招股書顯示，報告期內，公司的財務成本分別為1.56億元、3.12億元、4.05億元、18.92億元。其中，計息借款利息分別為1.17億元、2.73億元、2.94億元、1.28億元。

可見，德康農牧的利息支出逐年走高，2023年前五月的計息借款利息甚至已達1.28億元，高額的利息費用蠶食著公司的凈利潤。

圖 / 德康農牧招股書

截至2023年5月31日，德康農牧的未償還債項高達93.37億元，而公司的現金及現金等價物僅有27.05億元。

圖 / 德康農牧招股書

因此，在現金不足的情況下，德康農牧還將繼續支付大額利息，一旦資金鏈斷裂，將存在債務難以償還的風險。

3、多次受罰，三年7名員工死亡

招股書顯示，德康農牧采用“公司自營”、“公司+商品仔豬育肥場”及“公司+母豬飼養及育肥場”的組合養殖模式。

其中，“公司+商品仔豬育肥場”模式主要是指公司向養戶提供不能按種豬飼養的斷奶仔豬、飼料、疫苗及藥品。由養戶育肥并將育成豬還交公司，以賺取協定費用。

“公司+母豬飼養及育肥場”是指當養戶達到公司標準時，公司提供養戶能繁母豬、飼料、疫苗及藥品。養戶向公司領取能繁母豬，負責飼養以及生產斷奶仔豬。

因此，德康農牧需要有大量的養殖和辦公用地，然而德康農牧卻在生產用地上卻存在一定風險。

截至招股書簽署之日，德康農牧有七塊土地（總建筑面積約為94,593平方米）尚未取得權屬證書的土地使用權，土地使用存在一定瑕疵。

德康農牧也在招股書中表示，公司的瑕疵土地可能會受到行政措施或處罰，或將處以最高820萬元的罰款。甚至相關部門有可能會拆除公司尚未向相關政府機構辦妥建設規劃手續的樓宇及其附屬設施，進而會對公司的生產經營造成不利影響。

因此，德康農牧存在著因瑕疵土地受到行政處罰的可能性。此外，公司目前已經受到多起行政處罰。

在環境保護方面，德康農牧被處以16筆行政罰款，總額約為300萬元（每筆介于5600元-59萬元），處罰原因主要是由于排放不符合國家或地方標準的廢水、廢氣及固體廢物。

在員工保障方面，德康農牧未能給員工全額繳納社會保險及住房公積金。報告期內，公司社會保險及住房公積金供款的總差額分別為1200萬元、2000萬元、2680萬元、800萬元。

因此，德康農牧存在被相關部門處罰的風險，并有可能補繳未繳納的社保和住房公積金。

在安全生產方面，德康農牧在生產過程中使用的機械及設備，如加熱儀器及沼氣生產設備，具有潛在危險性。招股書顯示，德康農牧的養殖場曾發生七起事故，造成七名員工死亡。

其中，三起事故由員工潛在健康狀況導致猝死等原因引起；三起由于員工未能采取有關在密封空間工作的工作指引所規定的保護措施，導致窒息身亡；一起由于員工打開電梯門導致高空墜落身亡。

由此可見，德康農牧在安全生產管理方面有所漏洞，對于員工的培訓不到位，因此導致了七起悲劇。

對于德康農牧來說，營收規模較小，抵御風險的能力較弱，加上高額的債務壓力，公司能否取得資本市場的信任赴港上市還是一個未知數。而德康農牧多次被行政處罰，也暴露了管理能力上的欠缺，這也進一步增加了公司上市進程的不確定性。

*文中題圖來自：德康農牧官網。

關鍵詞：